安井食品(603345)事件點評：股權(quán)激勵終案落地 放眼長量守望價值

　　安井發(fā)布限制性股票激勵計劃終稿，擬向公司核心高管及骨干人員共計231人授予632 萬股，首次授予價格仍為26.97 元。

    激勵計劃內(nèi)容大體不變，重點關(guān)注攤銷費用大幅上漲

    本次授予計劃涉及激勵對象共計231 人（與草案比少2 人），激勵對象廣泛，除3 位核心高管外重點向中層骨干員工傾斜，擬派發(fā)548 萬股，占本次授予股票總數(shù)的82.78%。業(yè)績考核目標(biāo)換算為19-21 年營業(yè)收入分別不低于50.3/57.5/63 億元，同比增長分別為18%/14%/10%，整體復(fù)合增速14%，目標(biāo)設(shè)置穩(wěn)健公司完成把握較大。若自公告日起3 年內(nèi)均達標(biāo)每期可分別解除限售比例40%/30%/30%。以上內(nèi)容相比草案大體不變，除此之外唯一的大變化在于因為期間公司股價大漲且攤銷估計方式變更，激勵費用從0.9億大幅上漲至1.8 億。

    理性看待攤銷費用壓力，放眼長量重視激勵長遠影響

    本次激勵擬分四期進行攤銷，19-22 年分別攤銷1630、11224、4326 和1630萬元，其中20 年面臨較大攤銷壓力，對當(dāng)期利潤影響大概在20+pct。我們認(rèn)為，一方面最終會計成本還與實際生效和失效的權(quán)益數(shù)量有關(guān)，其中個人考核結(jié)果、員工離職情況等均會拉低實際費用。另一方面，股權(quán)激勵深度捆綁管理層利益，可以進一步強化公司優(yōu)勢，提高經(jīng)營效率降低代理成本，在速凍食品行業(yè)面臨餐飲崛起和行業(yè)整合大機遇下，將有力激發(fā)公司內(nèi)在活力并極大推動公司未來發(fā)展。守望長遠現(xiàn)金流，淡化短期損益得失。

    賽道優(yōu)良壁壘堅深成本可控，堅定看好公司長期成長

    公司精耕速凍食品廣闊賽道，受益于城市化推進需求持續(xù)噴發(fā)，兼具餐飲供應(yīng)鏈崛起和行業(yè)整合雙重催化，未來行業(yè)空間可看翻倍。公司作為行業(yè)龍頭依托在規(guī)模/市場/時間/資金/產(chǎn)品/渠道上的先發(fā)優(yōu)勢，結(jié)合規(guī)模效應(yīng)/高效經(jīng)營塑造的成本優(yōu)勢，發(fā)力餐飲渠道并完善全國化布局穩(wěn)步釋放產(chǎn)能，預(yù)計至24 年可在今年基礎(chǔ)上翻倍。另外成本沖擊為公司帶來行業(yè)整合機會。

    投資建議與盈利預(yù)測

    　　長期看成長路徑清晰。短期看通脹背景下優(yōu)選具備成本控制力的龍頭公司，安井規(guī)模效應(yīng)大上游議價足，且年內(nèi)已兩次提價（后期仍有可能），具備成本轉(zhuǎn)嫁能力，穩(wěn)健性高。我們預(yù)計公司19-21 年EPS 為1.35/1.55/2.11 元，分別小幅下調(diào)0.05/0.16/0.05 元，考慮到成長高確定性，維持“買入”評級。

    風(fēng)險提示

    　　食品安全問題、產(chǎn)能投放不及預(yù)期、成本價格大幅波動、市場競爭加劇