貨幣政策系列專題之五-以史為鑒：美聯(lián)儲過去三十年貨幣政策的演化
引言：美聯(lián)儲作為全球最重要的央行之一，其貨幣政策實(shí)踐伴隨著美國經(jīng)濟(jì)的起起伏伏。本文在回顧近三十年美聯(lián)儲貨幣政策變化的基礎(chǔ)上，對當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)、貨幣政策趨勢做了分析展望。
一、美聯(lián)儲的構(gòu)成、貨幣目標(biāo)與工具
美國聯(lián)邦儲備體系包括：聯(lián)邦儲備銀行、聯(lián)邦儲備委員會、聯(lián)邦公開市場委員會（FOMC）、聯(lián)邦咨詢委員會以及大約2000 多家成員銀行。
美聯(lián)儲的貨幣政策雙重目標(biāo)制與政策工具。美聯(lián)儲以“促進(jìn)最大就業(yè)，穩(wěn)定價格和適度長期利率”為政策目標(biāo)，但通常最重要的為前兩者，因此也稱為雙重目標(biāo)制。政策工具包括：公開市場操作、準(zhǔn)備金利率、隔夜逆回購操作、貼現(xiàn)率等。
二、美聯(lián)儲貨幣政策階段回顧
回顧近三十年美聯(lián)儲貨幣政策，經(jīng)歷了格林斯潘、伯南克、耶倫和鮑威爾時代；從貨幣政策操作來看，美聯(lián)儲總體呈現(xiàn)偏向鴿派的特點(diǎn)，具體表現(xiàn)為“降息快、加息慢”，如1989-1993 年、2001-2004 年以及2007-2015 年期間，均在快速降息后很長一段時期將利率保持在低位，隨后才開啟加息。
近三十年美聯(lián)儲貨幣政策，可以劃分為六個時間階段：
降息：1989-1993 年，經(jīng)濟(jì)減速背景下，美聯(lián)儲貨幣政策的應(yīng)對實(shí)際是比較及時的，自1989 年6 月美聯(lián)儲開始降息，1992 年降至3%低點(diǎn)；
1994-2000年，“新經(jīng)濟(jì)時期”，聯(lián)邦基金利率相對穩(wěn)定，這一時期另一個值得關(guān)注的是1998 年危機(jī)后美聯(lián)儲的短暫降息；
降息：2001-2004 年，“互聯(lián)網(wǎng)”泡沫破滅，美聯(lián)儲降息至1.0%低點(diǎn)，且在很長一段時期均將利率保持在低位；
加息：2004-2006 年，經(jīng)濟(jì)快速復(fù)蘇背景下下，美聯(lián)儲連續(xù)加息17 次，但長端利率保持了相對穩(wěn)定，其中一個解釋是“全球儲蓄過�！�；
降息與QE：2007-2015 年，次貸危機(jī)爆發(fā)，美聯(lián)儲迅速降息至零，貨幣政策進(jìn)入新的階段，啟動三輪QE；
加息：2015-2018 年，2015 年末美聯(lián)儲開啟貨幣政策正�；酉⑴c縮表），準(zhǔn)備金過剩情形下，貨幣政策調(diào)控框架也發(fā)生了調(diào)整。
三、當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)相對偏弱，預(yù)計明年再降息1-2 次? 從經(jīng)濟(jì)基本面來看，當(dāng)前美國經(jīng)濟(jì)依然偏弱。2019Q3 美國經(jīng)濟(jì)增速較前兩季度再度放緩，其中，住宅投資是重要支撐，個人消費(fèi)支出放緩，私人設(shè)備和建筑投資是主要拖累。此外，雖然當(dāng)前失業(yè)率處于低位，但其他指標(biāo)顯示勞動力市場已經(jīng)開始走弱，美國的核心通脹水平也存在下行風(fēng)險。
回顧以往的歷史經(jīng)驗(yàn)可以看到，美聯(lián)儲在貨幣政策操作上總體持有一種相對鴿派的態(tài)度，這也與近期連續(xù)降息相吻合。此外，在2001 年降息周期中，美聯(lián)儲在很長一段時期均將利率保持在低位，雖然為經(jīng)濟(jì)增長準(zhǔn)備了較好的貨幣環(huán)境，但也在一定程度上促成了后期房地產(chǎn)泡沫的形成。以此為借鑒，當(dāng)前，美聯(lián)儲降息幅度以及保持低利率的時間可能并不會很長。綜合來看，我們認(rèn)為，美聯(lián)儲在 2020 年可能還存在 1-2 次降息，隨著私人非住宅投資的逐步企穩(wěn)回升，這一輪降息周期將結(jié)束。
風(fēng)險提示：中美貿(mào)易再度升級，導(dǎo)致全球經(jīng)濟(jì)衰退；特朗普政府的政策決策不確定性再度上升；美聯(lián)儲超預(yù)期轉(zhuǎn)向加息，全球資本流動發(fā)生逆轉(zhuǎn)等。
