美的集團(000333)：歷久彌新 熠熠生輝

　　重點一：我們從美的集團戰(zhàn)略層面出發(fā)，厘清各產(chǎn)業(yè)之間的協(xié)同，深刻分析了美的組織能力的具體體現(xiàn)，向大家展示一個真正的美的集團；重點二：與市場主流觀點不同，我們認為"T+3"模式雖然推動了美的營運效率的全面提升，但于空調(diào)產(chǎn)業(yè)的作用依然相對有限，效率有所缺失；重點三：我們詳細闡述了KUKA與"T+3"和安得智聯(lián)之間的協(xié)同，深刻分析了2018年KUKA下滑的原因，合理論述了KUKA未來的改進方向，預(yù)測了未來的增長趨勢。

    　　首次覆蓋美的集團（000333.SZ）給予“買入”評級，目標(biāo)價67.91元，對應(yīng)20.0倍、17.5倍、15.6倍2019年、2020年、2021年市盈率。推薦理由如下：投資美的就是投資其超群的組織能力，這是美的集團的基因，是其基業(yè)長青的根本：美的以清晰的戰(zhàn)略規(guī)劃為基礎(chǔ)，以強大的執(zhí)行能力推進戰(zhàn)略發(fā)展，再以持續(xù)到位的激勵制度綁定公司與管理層及核心骨干的利益，最后通過超群的組織能力不斷地整合優(yōu)勢資源，協(xié)同各個產(chǎn)業(yè)，以此推動公司的全面發(fā)展，由內(nèi)而外的從“研、產(chǎn)、銷、倉、配”全鏈構(gòu)筑結(jié)構(gòu)化壁壘，形成了堅實的護城河。

    　　"T+3”從產(chǎn)銷端助美的營運效率全面提升，是美的“效率驅(qū)動”戰(zhàn)略最直接的體現(xiàn)：

    　　1）"T+3"率先在小天鵝推行，為美的系洗衣機帶來了量、價、份額、收入、效率的全面提升，助美的洗衣機躋身寡頭行列。2）"T+3"模式隨后推廣至整個集團，美的總體營運效率明顯提升。3）空調(diào)的產(chǎn)品本質(zhì)（季節(jié)性需求特征明顯）與行業(yè)本質(zhì)（產(chǎn)銷平衡）決定了"T+3"模式于空調(diào)產(chǎn)業(yè)的作用相對有限，效率有所缺失。但美的作為全品類家電龍頭，產(chǎn)業(yè)不僅僅局限于空調(diào)，"T+3"依然是目前最適用于美的的產(chǎn)銷模式。

    　　安得智聯(lián)完成倉配一體，助"T+3”模式落地：1）"T+3"模式在產(chǎn)銷端提升公司效率，而安得智聯(lián)則通過軟、硬件體系的搭建，建立了渠道全鏈的倉配一體，在倉配端配合"T+3"模式的落地，進一步落實“產(chǎn)品領(lǐng)先、效率驅(qū)動”戰(zhàn)略。2）倉配一體通過統(tǒng)倉統(tǒng)配（去中間化、縮短供應(yīng)鏈條）及線上線下“一盤貨”（不同渠道的庫存共享，動態(tài)了解庫存分布及庫齡狀態(tài)）的方式實現(xiàn)，除幫助"T+3"模式落地外，也為美的的物流效率帶來大幅提升。3）受益于智能物流市場快速擴張，預(yù)計安得未來將維持快速增長趨勢。

    　　百年KUKA賦能“雙智戰(zhàn)略”，與"T+3"和安得智聯(lián)協(xié)同效應(yīng)凸顯：1）于生產(chǎn)端，KUKA為美的提供自動化生產(chǎn)線，降低人工成本，提高產(chǎn)品質(zhì)量的穩(wěn)定性，進一步提升"T+3"效率。2）于倉配端，KUKA提供軟、硬件支持，與安得智聯(lián)協(xié)同，讓安得智聯(lián)的倉配一體得以實現(xiàn)。3）于收入端，KUKA貢獻增量，雖然目前僅占美的總收入比重的~10%，且美的與KUKA仍處于磨合階段，但未來想象空間巨大。我們認為未來在美的積極引導(dǎo)和中國工業(yè)機器人巨大發(fā)展空間的綜合作用下，KUKA有望扭轉(zhuǎn)2018年的頹勢，實現(xiàn)快速發(fā)展。

    　　盈利預(yù)測與估值：預(yù)計2019/20/21年每股盈利分別為3.4/3.9/4.4元，分別同比增長16.7%/14.0%/12.2%。目前股價對應(yīng)16.6/14.6/13.0倍2019/20/21年市盈率。目標(biāo)價67.91元，分別對應(yīng)20.0/17.5/15.6倍2019/20/21年市盈率，較目前股價仍有~20%上升空間。

    　　風(fēng)險揭示：原材料價格上漲風(fēng)險；家電需求波動風(fēng)險；并購整合風(fēng)險；匯率波動風(fēng)險。