圓通速遞(600233)首次覆蓋：砥礪前行 蓄勢(shì)待發(fā)

成本持續(xù)改善，拐點(diǎn)逐步顯現(xiàn)。當(dāng)前快遞同質(zhì)化背景下，成本管控是價(jià)格策略得以執(zhí)行的基礎(chǔ)，持續(xù)產(chǎn)能優(yōu)化驅(qū)動(dòng)公司成本邊際改善。作為國(guó)內(nèi)知名快遞物流運(yùn)營(yíng)商，圓通速遞18H1/18H2/19H1/19Q3快遞單件成本（調(diào)整網(wǎng)點(diǎn)補(bǔ)貼政策口徑后）同比下降1%/7%/5%/16%，成本持續(xù)改善。我們預(yù)計(jì)伴隨公司運(yùn)輸與中轉(zhuǎn)環(huán)節(jié)效率提升，未來快遞單件成本仍有下降空間。

    需求受益網(wǎng)購(gòu)滲透率持續(xù)攀升，韌性仍強(qiáng)。線上交易渠道繼續(xù)擠壓線下市場(chǎng)份額，根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)，19年10月實(shí)物商品網(wǎng)購(gòu)滲透率為19.5%，較去年同期提升2pct，網(wǎng)絡(luò)購(gòu)物逐漸日�；�。此外，拼多多崛起貢獻(xiàn)主要增量，我們預(yù)測(cè)19-21年拼多多平臺(tái)貢獻(xiàn)件量有望達(dá)到148/215/279億件，對(duì)應(yīng)快遞行業(yè)件量份額約23%/28%/30%，將持續(xù)拉動(dòng)快遞行業(yè)需求，我們預(yù)計(jì)19-21年行業(yè)件量增速分別為26%/23%/20%。

    競(jìng)爭(zhēng)力源自產(chǎn)能修復(fù)兼服務(wù)質(zhì)量。過去份額提升較快的加盟型快遞企業(yè)通過大額資本開支夯實(shí)產(chǎn)能升級(jí)，成本管控較好。19H1圓通緊隨固定資產(chǎn)投入節(jié)奏，新增固定資產(chǎn)約12.2億元，高于韻達(dá)（3.9億元）及申通（4.1億元）的投入。伴隨產(chǎn)能修復(fù)，公司得以進(jìn)一步提升時(shí)效與服務(wù)質(zhì)量，形成“產(chǎn)能投入-服務(wù)提升-規(guī)模擴(kuò)大-成本下降-提升盈利-加大產(chǎn)能投入”的正循環(huán)。

    首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。今年以來圓通實(shí)現(xiàn)三大變革：1）擴(kuò)大資本開支帶來的成本優(yōu)化見效；2）服務(wù)質(zhì)量進(jìn)步顯著；3）優(yōu)化加盟管理體系。伴隨公司基本面逐步改善，份額有所提升，未來存在估值修復(fù)空間。我們預(yù)計(jì)公司19-21年EPS為0.73/0.92/1.13元，19-21年凈利CAGR19.1%高于行業(yè)平均的13.3%，給予公司 2020 年A股快遞行業(yè)（剔除高估值的順豐）平均16倍PE的目標(biāo)估值，對(duì)應(yīng)目標(biāo)價(jià)14.72元，首次覆蓋給予“買入”評(píng)級(jí)。

    風(fēng)險(xiǎn)提示：1）宏觀經(jīng)濟(jì)下滑；2）行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇；3）電商增速放緩風(fēng)險(xiǎn)。