視源股份(002841)：屏顯龍頭 智能交互大放異彩

投資邏輯

    液晶顯示主控板卡龍頭，以屏為器向下游延伸。當(dāng)前液晶顯示主控板卡市場較為成熟，預(yù)計2019-2020 年市場規(guī)模增速在8%左右，主要需求來自于超高清電視和智能電視對普通液晶電視的替代。公司是全球最大的液晶顯示主控板卡廠商，2018 年全球出貨量市占率超 35%（其中智能電視板卡出貨量占比達(dá)41%），未來將充分受益行業(yè)向超高清和智能化方向的發(fā)展。憑借在顯控技術(shù)領(lǐng)域的核心優(yōu)勢，公司積極向顯示板卡下游智能交互領(lǐng)域延伸，逐步拓展出教育信息化智能交互品牌希沃和網(wǎng)絡(luò)會議智能交互品牌MAXHUB，兩者在各自細(xì)分領(lǐng)域銷售市占率均拔得頭籌。

    教育信息化2.0 時代，希沃優(yōu)勢突出有望充分受益行業(yè)發(fā)展。政策推動下，國內(nèi)教育信息化行業(yè)進(jìn)入黃金發(fā)展期，預(yù)計未來三年教育信息化支出有望維持10%左右的年均增速。教育信息化2.0 時代，以智能交互產(chǎn)品為核心載體的智慧教室是教育信息化主要建設(shè)方向，希沃是教育用智能交互平板龍頭品牌，產(chǎn)品矩陣及內(nèi)容生態(tài)豐富，客戶粘性較強，全產(chǎn)業(yè)鏈優(yōu)勢下具備更強盈利能力，2018 年銷售市占率36.5%排名第一，未來將充分受益行業(yè)高速成長紅利。我們預(yù)計，2019-2021 年希沃營收CAGR 將達(dá)25.6%。

    網(wǎng)絡(luò)會議市場一片藍(lán)海，MAXHUB 有望延續(xù)輝煌。根據(jù)IDC，2018 年網(wǎng)絡(luò)會議市場滲透率僅10%，市場雖小（規(guī)模1.81 億美元）但增速較快，預(yù)計未來三年CAGR 將達(dá)20%。65 寸以上智能交互平板為國內(nèi)網(wǎng)絡(luò)會議市場主流需求（占比達(dá)71%），MAXHUB主攻65/75/86 寸大屏市場，擁有包括東風(fēng)日產(chǎn)、阿里巴巴、騰訊等大終端客戶在內(nèi)的超過200 家用戶，連續(xù)兩年排名位居首位（2018 年銷售市占率25.40%），龍頭優(yōu)勢突出，未來有望實現(xiàn)持續(xù)高增長。我們預(yù)計，2019-2021 年MAXHUB 營收CAGR 將達(dá)54.9%。

    盈利預(yù)測與估值：

    預(yù)計公司2019-2021 年實現(xiàn)營收199.7、233.6、271.5 億元，實現(xiàn)歸母凈利潤15.8、19.9、25.4 億元，對應(yīng)PE 分別為34x、27x、21x，采用分部估值法，給予公司2020 年合理目標(biāo)估值727 億元，對應(yīng)目標(biāo)價110.8 元，首次覆蓋給予“買入”評級。

    風(fēng)險提示：

    液晶電視出貨量不及預(yù)期；智慧教室建設(shè)推進(jìn)不及預(yù)期；遠(yuǎn)程會議行業(yè)發(fā)展不及預(yù)期；原材料價格大幅波動；應(yīng)收賬款大幅提升；巨量限售股解禁。