化工2020年展望：化工原料景氣探底 下游材料結(jié)構(gòu)向好

投資建議

    展望2020 年，我們預(yù)計(jì)化工品整體價(jià)格將維持底部震蕩，上游原料相關(guān)板塊將繼續(xù)受供應(yīng)增加與需求降速的影響，基本面弱于今年。下游材料相關(guān)板塊有望受益于電子、新能源車、農(nóng)業(yè)等景氣行業(yè)需求與上游原料低成本提振。投資角度，我們看好盈利趨勢(shì)向上的萬(wàn)華化學(xué)、桐昆股份、恒逸石化、萬(wàn)潤(rùn)股份、新宙邦；以及產(chǎn)品價(jià)格底部的中國(guó)巨石、巨化股份、三友化工、龍蟒佰利、華峰氨綸。

    理由

    預(yù)計(jì)2020 年化工品價(jià)格指數(shù)下跌5%，接近歷史低點(diǎn)。目前生意社化工價(jià)格綜合指數(shù)744，均價(jià)同比下跌16.5%，僅比近五年價(jià)格最低點(diǎn)高20%。其中，MDI、乙二醇、甲醇、醋酸、燒堿及DMC 等品種相對(duì)18 年下跌超過(guò)30%，1~3Q19 化工上市公司毛利率/凈利率同比下滑4.3/2.0ppt。根據(jù)中金大宗組預(yù)測(cè)，2020 年原油與煤炭均價(jià)將下跌12%與8%，且化工行業(yè)整體將繼續(xù)受到供應(yīng)增加與需求降速的負(fù)面影響，我們預(yù)計(jì)2020 年化工價(jià)格整體下降5%，指數(shù)接近歷史低點(diǎn)。

    供應(yīng)增長(zhǎng)提速，產(chǎn)能向上游原料與龍頭公司集中。根據(jù)中國(guó)石化聯(lián)合會(huì)統(tǒng)計(jì)，化工行業(yè)前3 季度投資同比增長(zhǎng)8%，上市公司資本開(kāi)支大幅增長(zhǎng)29%，我們認(rèn)為投資主要原因與環(huán)保局部放松、營(yíng)大煉化等產(chǎn)能集中投產(chǎn)有關(guān)，主要化工原料產(chǎn)能增長(zhǎng)較快：乙烯+22%/丙烯+12%/PTA+19%/乙二醇+59%/環(huán)氧丙烷+39%等，預(yù)計(jì)2020 年基礎(chǔ)原料產(chǎn)能投放市場(chǎng)將沖擊上游原料整體價(jià)格。同時(shí)，產(chǎn)能明顯向大企業(yè)集中，近五年大市值化工公司在建工程增幅遠(yuǎn)高于中小市值公司。

    整體需求承壓。中金宏觀組預(yù)計(jì)2020-2021 年實(shí)際GDP 增速放緩至5.9%與5.8%，房地產(chǎn)投資增速?gòu)?019 年的9.3%下滑至2020 年的6%，新開(kāi)工與建安投資增速分別為-3%與6%。此外，下游主要行業(yè)汽車/紡織服裝等2019 年1~10 月固定資產(chǎn)投資下降0.5%/0.3%等，總體看預(yù)計(jì)2020 年化工品需求仍將面臨增長(zhǎng)壓力。

    子行業(yè)看好盈利向好的MDI、維生素、民營(yíng)大煉化等，以及需求確定增長(zhǎng)的新材料。結(jié)合供應(yīng)投產(chǎn)的情況，我們預(yù)計(jì)2020 年供需有亮點(diǎn)的品種：1）維生素：生豬補(bǔ)欄帶動(dòng)需求拐點(diǎn)，VA/VE 需求增速均將超過(guò)5%，供需格局繼續(xù)改善；2）MDI：

    周期處于低點(diǎn)，全球需求增速有望回暖至4.5%，看好萬(wàn)華市占率提升及綜合成本進(jìn)一步下降對(duì)盈利的貢獻(xiàn)；3）聚酯：滌綸長(zhǎng)絲受益原料成本下降與需求穩(wěn)步回暖，煉化項(xiàng)目進(jìn)入回報(bào)期；4）新材料：看好半導(dǎo)體材料進(jìn)口替代加快，以及OLED 材料和沸石、蜂窩陶瓷等環(huán)保材料拉動(dòng)化工新材料需求增速超過(guò)10%。

    盈利預(yù)測(cè)與估值

    截至2019 年11 月27 日，基礎(chǔ)化工板塊動(dòng)態(tài)市盈率/市凈率分別為24.5x/1.93x，處于2005 年以來(lái)歷史估值水平14%/12%分位數(shù)。2019 年化工板塊ROE 8.1%與凈利率5.6%高于歷史均值的6.7%與4.5%。我們看好盈利向好的MDI、維生素、民營(yíng)大煉化等子行業(yè)，以及需求確定增長(zhǎng)的新材料。

    風(fēng)險(xiǎn)

    需求不及預(yù)期，供應(yīng)持續(xù)增加，原油與商品價(jià)格大幅下跌。