國(guó)投電力(600886)：GDR發(fā)行順利推進(jìn) 剝離小火電助力資產(chǎn)結(jié)構(gòu)升級(jí)

　　事件：

    　　近日，公司發(fā)布關(guān)于發(fā)行GDR 并在倫敦證券交易所披露潛在上市意向函，擬發(fā)行全球存托憑證（GDR），并在英國(guó)金融行為監(jiān)管局維護(hù)的正式清單中的標(biāo)準(zhǔn)板塊上市，并于倫敦證券交易所上市證券主板市場(chǎng)的滬倫通板塊交易。本次發(fā)行上市已取得了中國(guó)證券監(jiān)督管理委員會(huì)的批準(zhǔn)。

    　　點(diǎn)評(píng)：

    　　GDR 發(fā)行進(jìn)展順利，為海外業(yè)務(wù)擴(kuò)張打下良好基礎(chǔ)。公司擬發(fā)行不超過6786.02 萬(wàn)份全球存托憑證（GDR），對(duì)應(yīng)新增A 股基礎(chǔ)股票不超過6.79 億股，不超過A 股總股本的10%。目前公司GDR 發(fā)行方案已獲證監(jiān)會(huì)核準(zhǔn)，正在順利推進(jìn)過程中，發(fā)行成功后將在倫敦證券交易所上市，并通過滬倫通板塊交易。本次GDR 發(fā)行募集資金將用于拓展境外可再生能源業(yè)務(wù)及償還境外債務(wù)，目前公司已經(jīng)通過并購(gòu)方式在海外布局可再生能源業(yè)務(wù)，相繼于2018年10 月收購(gòu)英國(guó)Afton 陸上風(fēng)電項(xiàng)目（5 萬(wàn)kw）、2019 年7 月收購(gòu)泰國(guó)曼谷垃圾發(fā)電項(xiàng)目（0.98 萬(wàn)kw），本次募集的資金將用于進(jìn)一步擴(kuò)大公司海外可再生能源業(yè)務(wù)的布局，預(yù)計(jì)未來海外業(yè)務(wù)并購(gòu)和收入體量都將大幅提升，也將增強(qiáng)公司的海外影響力，為海外業(yè)務(wù)拓展打下良好基礎(chǔ)。

    　　積極剝離小火電資產(chǎn)，向清潔能源轉(zhuǎn)型目標(biāo)明確，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)持續(xù)升級(jí)。為推進(jìn)實(shí)施公司整體戰(zhàn)略布局，調(diào)整資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，近期公司在上海聯(lián)合產(chǎn)權(quán)交易所掛牌轉(zhuǎn)讓6 個(gè)火電資產(chǎn)，包括：國(guó)投宣城51%股權(quán)、國(guó)投北部灣55%股權(quán)、國(guó)投伊犁60%股權(quán)、靖遠(yuǎn)二電51.22%股權(quán)、淮北國(guó)安35%股權(quán)、張掖發(fā)電45%股權(quán)。目前已確定國(guó)投北部灣55%股權(quán)的受讓方為廣西投資集團(tuán)有限公司，轉(zhuǎn)讓價(jià)格為5.91 億元，其余5 家標(biāo)的公司將按照不低于第一次掛牌價(jià)70%的價(jià)格進(jìn)行第二次掛牌打包轉(zhuǎn)讓。公司此次剝離的6 個(gè)火電資產(chǎn)均為盈利能力較差或長(zhǎng)期處于虧損狀態(tài)的項(xiàng)目，6 家火電公司2018 年合計(jì)虧損6.88 億元，2019 年上半年合計(jì)虧損0.95 億元，若成功剝離后公司盈利能力將進(jìn)一步得到改善，電力資產(chǎn)結(jié)構(gòu)也將持續(xù)優(yōu)化升級(jí)。目前公司清潔能源裝機(jī)占已投產(chǎn)控股裝機(jī)容量的54.15%，公司向清潔能源方向轉(zhuǎn)型目標(biāo)明確，資產(chǎn)結(jié)構(gòu)正在不斷優(yōu)化。

    　　前三季度發(fā)電量有所提升，收入利潤(rùn)穩(wěn)步增長(zhǎng)，受市場(chǎng)化電量交易影響，平均上網(wǎng)電價(jià)小幅下滑。前三季度，公司境內(nèi)控股企業(yè)累計(jì)完成發(fā)電量1216.72億千瓦時(shí)，上網(wǎng)電量1180.59 億千瓦時(shí)，與去年同期相比分別增加了8.17%和8.10%。水電方面，雖然雅礱江水電來水較去年同期偏枯，但棄水量有所減少，國(guó)投小三峽和大朝山來水均較去年同期偏豐，因此前三季度水電發(fā)電量667.93 億千瓦時(shí)，同比增加4.06%；火電方面，由于北疆二期機(jī)組于去年6月份投產(chǎn)，甘肅省外送電量增加，廣西、新疆區(qū)域社會(huì)用電量增速較快，火電機(jī)組利用小時(shí)同比增加較多，前三季度火電發(fā)電量為522.63 億千瓦時(shí)，同比增加12.41%；風(fēng)電方面，受益于國(guó)投廣西龍門風(fēng)電自去年6 月至今年2 月逐步并網(wǎng)，今年6-8 月煙墩及景峽風(fēng)場(chǎng)新機(jī)組投運(yùn)，及部分電廠風(fēng)資源好于去年同期，風(fēng)電消納受限情況減小，前三季度風(fēng)電發(fā)電量為19.34 億千瓦時(shí)，同比增加28.30%；光伏發(fā)電方面，由于公司對(duì)南莊光伏、托克遜光伏、湖州光伏的收購(gòu)及國(guó)投大理賓川光伏二期的投產(chǎn)，光伏發(fā)電量大幅提升，前三季度發(fā)電量6.82 億千瓦時(shí)，同比增長(zhǎng)131.64%。電價(jià)方面，隨著電力體制改革的逐步推進(jìn)，部分省區(qū)市場(chǎng)化交易電量種類不斷增加、規(guī)模不斷加大，同時(shí)受結(jié)算價(jià)格及結(jié)算周期影響，各電廠上網(wǎng)電價(jià)有所波動(dòng)，前三季度公司境內(nèi)控股企業(yè)平均上網(wǎng)電價(jià)0.303 元/千瓦時(shí)，與去年同期相比下降了3.86%。另外，公司境外電廠經(jīng)營(yíng)效益也較為理想，英國(guó)Afton 5 萬(wàn)千瓦陸上風(fēng)電項(xiàng)目前三季度共計(jì)完成發(fā)電量1.01 億千瓦時(shí)，泰國(guó)曼谷0.98 萬(wàn)千瓦垃圾發(fā)電項(xiàng)目前三季度共計(jì)完成發(fā)電量0.19 億千瓦時(shí)。境內(nèi)外電廠發(fā)電量和上網(wǎng)電量的提升使公司前三季度營(yíng)業(yè)收入和業(yè)績(jī)也實(shí)現(xiàn)了穩(wěn)步提升，實(shí)現(xiàn)營(yíng)業(yè)收入322.46 億元，同比提升6.47%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)43.33 億元，同比提升20.51%。未來隨著在建項(xiàng)目的陸續(xù)投產(chǎn)，海外業(yè)務(wù)逐漸布局，公司的發(fā)電規(guī)模將進(jìn)一步擴(kuò)大，收入業(yè)績(jī)有望實(shí)現(xiàn)持續(xù)提升。

    　　核心資產(chǎn)雅礱江開發(fā)逐步推進(jìn)，未來十年將迎來投產(chǎn)高峰。公司持股52%的雅礱江水電是雅礱江流域唯一水電開發(fā)主體，具有合理開發(fā)及統(tǒng)一調(diào)度等突出優(yōu)勢(shì)。雅礱江流域水量豐沛、落差集中、水電淹沒損失小，規(guī)模優(yōu)勢(shì)突出，梯級(jí)補(bǔ)償效益顯著，兼具消納和移民優(yōu)勢(shì)，經(jīng)濟(jì)技術(shù)指標(biāo)優(yōu)越，運(yùn)營(yíng)效率突出，在我國(guó)13 大水電基地排名第3。該流域可開發(fā)裝機(jī)容量約3000 萬(wàn)千瓦。截止目前，下游規(guī)劃建設(shè)的五座電站（錦屏一級(jí)、錦屏二級(jí)、官地、桐子林、二灘水電站）已經(jīng)全部投產(chǎn)，總投產(chǎn)裝機(jī)1470 萬(wàn)千瓦。中游規(guī)劃建設(shè)的7 座電站（兩河口、牙根一級(jí)、牙根二級(jí)、楞古、孟底溝、楊房溝、卡拉），將于2021-2027年陸續(xù)投產(chǎn)，中游電站總裝機(jī)容量為1187 萬(wàn)千瓦。其中，楊房溝和兩河口水電站已相繼核準(zhǔn)開工，合計(jì)裝機(jī)容量450 萬(wàn)千瓦，計(jì)劃在2021-2023 年間投產(chǎn)，中游的其余5 個(gè)電站前期工作也都在有序推進(jìn)，預(yù)計(jì)未來十年將迎來中游電站投產(chǎn)高峰，有望開啟公司新一輪快速增長(zhǎng)。

    　　擁有核心優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)的綜合型電力企業(yè)，未來成長(zhǎng)可期，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。公司是一家以水電為主、水火并濟(jì)、風(fēng)光為補(bǔ)的綜合電力上市公司，水電控股裝機(jī)為1676 萬(wàn)千瓦，為國(guó)內(nèi)第三大水電裝機(jī)規(guī)模的上市公司，處于行業(yè)領(lǐng)先地位。同時(shí)，公司還積極在海外拓展可再生能源發(fā)電業(yè)務(wù)，明確清潔能源為主的發(fā)電結(jié)構(gòu)，電源結(jié)構(gòu)優(yōu)勢(shì)明顯，經(jīng)濟(jì)效益和社會(huì)效益突出，抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)。2021 年左右將迎來雅礱江中游的投產(chǎn)高峰，公司的水電大平臺(tái)優(yōu)勢(shì)將得到凸顯，預(yù)計(jì)2019-2021 年公司歸屬凈利潤(rùn)分別為48.97、50.77、53.68 億元，對(duì)應(yīng)EPS 分別為0.72、0.75、0.79，對(duì)應(yīng)估值分別為11.8、11.4、10.8，維持“強(qiáng)烈推薦-A”評(píng)級(jí)。

    　　風(fēng)險(xiǎn)提示：GDR 發(fā)行進(jìn)度不及預(yù)期，海外業(yè)務(wù)拓展進(jìn)度不及預(yù)期，煤價(jià)上漲，來水不及預(yù)期，大盤系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)等。