基金選股擇時(shí)能力模型在國(guó)外已相對(duì)成熟。盡管?chē)?guó)內(nèi)對(duì)基金選股擇時(shí)能力的研究尚處于初級(jí)階段，但國(guó)外的專(zhuān)家學(xué)者早在1966年就已經(jīng)開(kāi)始深入的理論研究。而且在隨后的幾十年里，多數(shù)專(zhuān)家將傳統(tǒng)的CAPM模型作為基礎(chǔ)和出發(fā)點(diǎn)衍生出眾多的理論模型，這方面的評(píng)價(jià)理論和分析模型都已達(dá)到較為成熟和完善的程度。諸多模型中應(yīng)用最廣泛的要數(shù)T-M二次回歸模型、H-M雙beta超額回報(bào)市場(chǎng)模型和C-L模型。其中T-M模型可以衡量擇時(shí)能力、選股能力及其各自對(duì)業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)程度。國(guó)外大部分實(shí)證研究證明基金的擇時(shí)能力基本為負(fù)，具有選股能力的基金也僅為少數(shù)。
國(guó)內(nèi)基金周收益T-M擇時(shí)模型構(gòu)建。依照海通基金分類(lèi)，我們選取了2008年前成立的97只主動(dòng)管理股票型基金、75只偏股混合型基金和41只平衡混合型基金，共213只股混型基金作為擬合樣本。選取滬深300指數(shù)作為市場(chǎng)組合的代表，2.5%作為年化無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益率。日期上選取了2008年初至2011年11月之間全部基金均公布5次凈值的完整周。計(jì)算出各基金和市場(chǎng)組合的周收益率，按時(shí)間段劃分后依照T-M模型進(jìn)行回歸擬合。
多數(shù)基金表現(xiàn)出選股能力而非擇時(shí)能力。2008年經(jīng)歷牛熊市以來(lái)，具有選股正貢獻(xiàn)的基金較多，大概達(dá)到86%左右，而具有顯著選股能力的基金大約占12%左右，剔除2008年后該比例上升至40%左右。而具有擇時(shí)能力的基金個(gè)數(shù)非常少。基金的擇時(shí)能力較容易在熊市中表現(xiàn)出來(lái)；選股能力在不同的市場(chǎng)中都能夠有所表現(xiàn)，震蕩市中尤其明顯。
選股能力顯著的基金業(yè)績(jī)好于市場(chǎng)平均。表現(xiàn)出顯著選股能力的基金長(zhǎng)期來(lái)看都能夠戰(zhàn)勝市場(chǎng)，其中不乏長(zhǎng)期表現(xiàn)突出的基金，這些基金的擇時(shí)效應(yīng)對(duì)基金業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)都為負(fù)�；鹬芷骄L(fēng)險(xiǎn)收益和其alpha的相關(guān)系數(shù)為0.844，可見(jiàn)基金的業(yè)績(jī)與其選股能力的相關(guān)性較高。
擇時(shí)正貢獻(xiàn)的基金業(yè)績(jī)不一定好于市場(chǎng)平均。08年以來(lái)沒(méi)有基金具備顯著擇時(shí)能力，擇時(shí)貢獻(xiàn)為正的基金業(yè)績(jī)也處于中庸水平。這些基金或采用淡化擇時(shí)的策略，或在擇時(shí)的準(zhǔn)確度上也不太高。這種情況與多數(shù)基金經(jīng)理的行研出身、同業(yè)排名壓力以致追隨市場(chǎng)平均倉(cāng)位、以及部分基金規(guī)模較大等客觀(guān)原因有關(guān)。
選股貢獻(xiàn)是基金業(yè)績(jī)的主要支撐。對(duì)2009年以來(lái)基金業(yè)績(jī)排名分段研究可以看出，選股貢獻(xiàn)和倉(cāng)位貢獻(xiàn)通常為正，擇時(shí)貢獻(xiàn)通常為負(fù)。選股貢獻(xiàn)隨著排名靠前而增加，增加的幅度與業(yè)績(jī)的幅度相近，因此選股貢獻(xiàn)度很高，選股貢獻(xiàn)對(duì)業(yè)績(jī)起了主要支撐作用，是業(yè)績(jī)?cè)黾拥闹饕蛩�。倉(cāng)位貢獻(xiàn)雖然為正，但幅度明顯小于選股貢獻(xiàn)，且各基金之間差異不大。擇時(shí)貢獻(xiàn)基本都是負(fù)，進(jìn)一步說(shuō)明基金擇時(shí)能力比較匱乏。
基金業(yè)績(jī)通過(guò)基金經(jīng)理的投資能力來(lái)實(shí)現(xiàn)，基金經(jīng)理的投資能力可以細(xì)分為選股能力、戰(zhàn)略資產(chǎn)配置能力和戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置能力。其中選股能力是指基金經(jīng)理選出風(fēng)險(xiǎn)收益比優(yōu)于市場(chǎng)組合的個(gè)股的能力，基金的選股能力相比其他幾項(xiàng)能力來(lái)說(shuō)對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響更為穩(wěn)定。戰(zhàn)略資產(chǎn)配置能力是指基金長(zhǎng)期維持某一戰(zhàn)略股票和債券平均倉(cāng)位帶來(lái)的收益，該倉(cāng)位通常受基金契約或交易習(xí)慣的影響。平均倉(cāng)位對(duì)基金業(yè)績(jī)的影響非常大，但卻非常不穩(wěn)定。當(dāng)市場(chǎng)上漲的時(shí)候，平均倉(cāng)位通常會(huì)給基金帶來(lái)較大的正貢獻(xiàn)，反之則反是。戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置能力就是我們通常所說(shuō)的擇時(shí)能力，指基金經(jīng)理對(duì)整個(gè)市場(chǎng)走勢(shì)進(jìn)行預(yù)測(cè)，即在牛市時(shí)提高投資組合中的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)，在熊市減少投資組合中的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的能力。也有的研究人員或模型將戰(zhàn)略資產(chǎn)配置能力和戰(zhàn)術(shù)資產(chǎn)配置能力統(tǒng)稱(chēng)為基金的擇時(shí)能力。本文對(duì)國(guó)內(nèi)開(kāi)放式基金進(jìn)行選股能力和擇時(shí)能力的實(shí)證研究，并歸納這兩方面能力對(duì)基金業(yè)績(jī)的貢獻(xiàn)程度。
