并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)與并購(gòu)收益相伴而生，并購(gòu)在為企業(yè)集團(tuán)帶來(lái)巨大收益的同時(shí)，也帶來(lái)了各種并購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)，如果不予以關(guān)注和控制，將會(huì)增加并購(gòu)失敗的概率，極大地抵減并購(gòu)的價(jià)值。并購(gòu)中的風(fēng)險(xiǎn)多種多樣，分類(lèi)方法也有很多。我們按照并購(gòu)活動(dòng)的事前、事中、事后風(fēng)險(xiǎn)，將公司在并購(gòu)中可能面臨的風(fēng)險(xiǎn)分為評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)、交易風(fēng)險(xiǎn)和整合風(fēng)險(xiǎn)三類(lèi)。
(1)并購(gòu)前的評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)
當(dāng)公司擬通過(guò)并購(gòu)活動(dòng)來(lái)實(shí)現(xiàn)自身戰(zhàn)略時(shí)，需要解決的首要問(wèn)題便是并購(gòu)的目標(biāo)公司是否值得并購(gòu)、價(jià)值幾何。解決這個(gè)問(wèn)題的最直接的方法就是進(jìn)行并購(gòu)評(píng)估。評(píng)估在并購(gòu)活動(dòng)中的重要地位由此可見(jiàn)一班。然而，并購(gòu)的評(píng)估也是一項(xiàng)高風(fēng)險(xiǎn)的活動(dòng)，由于評(píng)估得不準(zhǔn)確給公司帶來(lái)的最直接影響就是在目標(biāo)公司定價(jià)問(wèn)題上抱有過(guò)于樂(lè)觀的假設(shè)，以致支付了過(guò)高的溢價(jià)，提高了收購(gòu)失敗的可能性。因此對(duì)并購(gòu)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的控制格外重要。從評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)的成因來(lái)看，可以將評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)分為兩類(lèi):信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)和估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。
①信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)。所謂信息不對(duì)稱(chēng)風(fēng)險(xiǎn)，指的是在收購(gòu)兼并的整個(gè)過(guò)程中，并購(gòu)公司對(duì)目標(biāo)公司的了解與目標(biāo)公司的股東和管理層相比可能存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱(chēng)。主要體現(xiàn)在如下方面:對(duì)并購(gòu)對(duì)象的真實(shí)盈利狀況缺乏深入了解;對(duì)并購(gòu)對(duì)象的資產(chǎn)質(zhì)量缺乏深人了解;對(duì)并購(gòu)對(duì)象的或有事項(xiàng)不清楚。為保證并購(gòu)交易的“公正、公平、公開(kāi)”，提高并購(gòu)作業(yè)的成功率，公司對(duì)并購(gòu)對(duì)象信息的充分了解是至關(guān)重要的。在并購(gòu)之前，公司需要對(duì)并購(gòu)對(duì)象進(jìn)行盡職調(diào)查。這里特別指出的是，在盡職調(diào)查的時(shí)候要注意以下兩點(diǎn):一是在考察財(cái)務(wù)事項(xiàng)時(shí),公司除了對(duì)目標(biāo)公司財(cái)務(wù)報(bào)表仔細(xì)研究外，還需要依靠各種渠道(如其供應(yīng)商、客戶(hù)、當(dāng)?shù)囟悇?wù)機(jī)構(gòu)、其他中介機(jī)構(gòu))進(jìn)行全面的研究，力爭(zhēng)了解公司的相對(duì)真實(shí)情況;二是公司應(yīng)客觀評(píng)價(jià)自身對(duì)并購(gòu)對(duì)象的信息掌握是否充分，存在偏差的可能性有多大，以及不同程度的信息不足對(duì)其價(jià)值會(huì)造成怎樣不同的影響，盡量避免因信息不足而造成的損失。
②估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。公司在做出并購(gòu)決策時(shí)，必須對(duì)本集團(tuán)的資金、管理等進(jìn)行合理的評(píng)價(jià),以決定自身是否有足夠的實(shí)力去實(shí)施并購(gòu)。這有利于其與并購(gòu)后新企業(yè)集團(tuán)的整體績(jī)效進(jìn)行對(duì)比，考察是否產(chǎn)生了財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)。而公司對(duì)本集團(tuán)實(shí)力、目標(biāo)企業(yè)價(jià)值和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)進(jìn)行事前評(píng)估時(shí)就面臨了估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)主要體現(xiàn)在評(píng)估技術(shù)的選用、主要參數(shù)的預(yù)測(cè)和協(xié)同效應(yīng)的確定是否有效等問(wèn)題。事實(shí).上任何一種企業(yè)價(jià)值的估算方法都有其適用的范圍和局限性，所以應(yīng)根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的具體情況選擇適當(dāng)?shù)臏y(cè)算方法或測(cè)算方法的組合。對(duì)不同方法的選用應(yīng)主要根據(jù)收購(gòu)的動(dòng)機(jī)而定，并且綜合考慮目標(biāo)公司上市時(shí)間長(zhǎng)短、盈利變化趨勢(shì)、有無(wú)可對(duì)比公司等多種因素。在實(shí)踐中可將各種方法交叉使用，從多角度評(píng)估目標(biāo)公司的價(jià)值，以降低估價(jià)風(fēng)險(xiǎn)。對(duì)于參數(shù)和協(xié)同效應(yīng)的預(yù)測(cè)方法，既有高度復(fù)雜的計(jì)量經(jīng)濟(jì)預(yù)測(cè)技術(shù)，也有簡(jiǎn)單直接的預(yù)測(cè)方法，但不論如何估計(jì)，一定要考慮的因素就是在客觀的前提下進(jìn)行，從而提高估計(jì)的準(zhǔn)確性。
由于企業(yè)情況的多樣性、復(fù)雜性和不確定性，估算的一些假設(shè)條件與實(shí)際情況或許會(huì)有很大差異。因此，企業(yè)價(jià)值的量化估算方法所能提供的結(jié)果充其量只是給出企業(yè)價(jià)值的一個(gè)范圍，作為投資價(jià)格制定的參考。在實(shí)際運(yùn)作過(guò)程中，還需要對(duì)影響企業(yè)價(jià)值的一些主要因素進(jìn)行充分、詳盡的分析。
(2)并購(gòu)中的交易風(fēng)險(xiǎn)
公司對(duì)并購(gòu)對(duì)象進(jìn)行評(píng)估后，就要進(jìn)人并購(gòu)的實(shí)際交易階段。在這一階段所面臨的交易風(fēng)險(xiǎn)中，最主要的是合同風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。
①合同風(fēng)險(xiǎn)。在合同的談判和簽約階段,并購(gòu)雙方對(duì)涉及各自切身利益的問(wèn)題,如并購(gòu)方式、并購(gòu)價(jià)格、支付方式、人員安排等進(jìn)行 ~番激烈的討價(jià)還價(jià)，而討價(jià)還價(jià)的結(jié)果在很大程度上取決于并購(gòu)雙方的實(shí)力以及雙方對(duì)并購(gòu)的迫切程度。如果并購(gòu)公司實(shí)力不足或者目標(biāo)企業(yè)對(duì)并購(gòu)的態(tài)度冷淡，談判將是比較艱難的，而結(jié)果也往往是并購(gòu)公司的讓步較大。如果目標(biāo)企業(yè)不愿意被并購(gòu)，還會(huì)動(dòng)員一切力量進(jìn)行抵制，甚至采取一系列反并購(gòu)措施進(jìn)行對(duì)抗，這種反并購(gòu)不僅會(huì)使主體企業(yè)遭受重創(chuàng)，也往往會(huì)使并購(gòu)失敗。旦雙方經(jīng)過(guò)充分協(xié)商后達(dá)成致意見(jiàn)， 那么下一步就是合同的簽訂。而合同一經(jīng)簽訂，便具有法律效力,有關(guān)資產(chǎn)的產(chǎn)權(quán)也隨之轉(zhuǎn)移，同時(shí)相應(yīng)的責(zé)任也由主體企業(yè)承擔(dān)。在交易條款中，有時(shí)就會(huì)存在一些“陷阱”，即交易條款風(fēng)險(xiǎn)。當(dāng)然并不是所有“陷阱”均是.并購(gòu)中的某方故意而為之的，也可能是雙方的疏忽造成了重要遺漏。如果在簽訂合同時(shí)，并購(gòu)雙方考慮欠周，則會(huì)引發(fā)由此帶來(lái)的合同風(fēng)險(xiǎn)，并導(dǎo)致雙方在后期的合作中產(chǎn)生爭(zhēng)執(zhí)。合同的風(fēng)險(xiǎn)，很大程度上都是交易談判時(shí)埋下的隱患。因此，要控制風(fēng)險(xiǎn)，首先要控制的就是交易談判的過(guò)程。與其他的交易談判相比，大型企業(yè)的并購(gòu)談判顯得更復(fù)雜、不確定性更大。
②財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。一般而言，并購(gòu)行為需要大量的資金支持，即便是承債并購(gòu)，也不過(guò)是把資金支出后移到一定時(shí)期而已，這對(duì)集團(tuán)來(lái)說(shuō)意味著較大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。公司并購(gòu)需要大量資金。公司如何利用公司內(nèi)部和外部的資金渠道在短期內(nèi)籌集到并購(gòu)所需的資金，是并購(gòu)活動(dòng)能否成功的關(guān)鍵。由于方方面面的原因，籌集巨額資金有相當(dāng)?shù)碾y度。因此，公司在確定了并購(gòu)資金需要量后，就應(yīng)著手籌集資金,從時(shí)間上和數(shù)量上保證并購(gòu)資金的到位，降低融資風(fēng)險(xiǎn)。
并購(gòu)活動(dòng)會(huì)占用公司大量的流動(dòng)資產(chǎn)，從而降低其對(duì)外部環(huán)境變化的快速反應(yīng)能力和適應(yīng)調(diào)節(jié)能力,增加運(yùn)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。這在現(xiàn)金支付方式中表現(xiàn)得尤為突出。現(xiàn)金支付工具的使用，是一項(xiàng)巨大的即時(shí)現(xiàn)金負(fù)擔(dān)，受到公司自身現(xiàn)金頭寸的制約。如果公司的現(xiàn)金流量安排不當(dāng),就會(huì)使流動(dòng)比率大幅度下降，從而帶來(lái)資產(chǎn)的流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)，影響短期償債能力。一般來(lái)說(shuō)，并購(gòu)?fù)瓿珊蟛①?gòu)雙方短期內(nèi)很難產(chǎn)生協(xié)同效應(yīng)、實(shí)現(xiàn)并購(gòu)雙方資源共享互補(bǔ)，因此若不事先對(duì)此予以關(guān)注，將來(lái)受流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)困擾的可能性就比較大。
如果公司采用債務(wù)融資方式或者杠桿收購(gòu)的并購(gòu)方式，則意昧著冒更大的風(fēng)險(xiǎn)。杠桿收購(gòu)是指并購(gòu)公司通過(guò)舉債獲得目標(biāo)公司的股權(quán)或資產(chǎn)，并用目標(biāo)公司的現(xiàn)金流償還負(fù)債的方法。杠桿收購(gòu)旨在通過(guò)舉借債務(wù)解決收購(gòu)中的資金問(wèn)題，并期望在收購(gòu)后獲得財(cái)務(wù)杠桿利益。一般來(lái)說(shuō)，在杠桿收購(gòu)情況下，并購(gòu)公司的自有資金只占所需資金總金額的很小比例(大約20% ~ 30% ),而投資銀行的貸款和向投資者發(fā)行的高息風(fēng)險(xiǎn)債券則占收購(gòu)資金總額
的很大比例。公司如采用此法收購(gòu)，由于高息風(fēng)險(xiǎn)債券的資金成本很高，而并購(gòu)后目標(biāo)公司的未來(lái)現(xiàn)金流量具有不確定性，而杠桿收購(gòu)必須實(shí)現(xiàn)很高的回報(bào)才能使企業(yè)集團(tuán)獲益，否則企業(yè)集團(tuán)可能會(huì)因資本結(jié)構(gòu)惡化，負(fù)債比例過(guò)高，甚至付不出本息而破產(chǎn)倒閉。因此,杠桿收購(gòu)的償債風(fēng)險(xiǎn)在很大程度上取決于整合后的目標(biāo)公司是否有穩(wěn)定足額的現(xiàn)金凈流量。
③并購(gòu)后的整合風(fēng)險(xiǎn)。公司取得對(duì)目標(biāo)公司的控制權(quán)，僅僅是并購(gòu)成功的第一步，而并購(gòu)后的整合則是決定能否完全實(shí)現(xiàn)并購(gòu)目標(biāo)的關(guān)鍵環(huán)節(jié)之一。并購(gòu)后的整合能夠通過(guò)加強(qiáng)優(yōu)勢(shì)和彌補(bǔ)不足來(lái)增加企業(yè)資源的價(jià)值,通過(guò)減少冗贅提高運(yùn)營(yíng)效率,通過(guò)履行對(duì)利益相關(guān)者的義務(wù)來(lái)保證職責(zé)的實(shí)現(xiàn)。更為重要的是，整合能夠使并購(gòu)后企業(yè)集團(tuán)中的每個(gè)人有一個(gè)共同的目標(biāo)，從而有助于企業(yè)員工擁護(hù)而不是抵制并購(gòu)后的組織變革。然而整合過(guò)程也存在很大的風(fēng)險(xiǎn)。
并購(gòu)雙方之間的政治斗爭(zhēng)會(huì)消耗大量的時(shí)間和精力，影響企業(yè)各項(xiàng)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的展開(kāi)，斗爭(zhēng)的結(jié)果往往會(huì)有部分高層管理人員離開(kāi)合并后的企業(yè)集團(tuán)，導(dǎo)致資源的流失;由于文化、管理風(fēng)格、制度、機(jī)會(huì)等方面的不兼容，以及高層政治斗爭(zhēng)中的權(quán)利重新調(diào)整，影響部分管理和技術(shù)骨干的發(fā)展和能力的發(fā)揮，結(jié)果往往會(huì)有一部分骨干離開(kāi)企業(yè)， 這也是人力資源外溢的具體表現(xiàn);每個(gè)企業(yè)都有一定的文化傳統(tǒng)，企業(yè)文化一旦形成，就有一定的穩(wěn)定性和慣性，對(duì)外來(lái)的文化會(huì)很自然地做出抵御的反應(yīng)，文化沖突不但會(huì)破壞組織資源(包括組織凝聚力、組織學(xué)習(xí)模式、內(nèi)部組織之間的聯(lián)結(jié)模式)以及組織知識(shí)等，而且還會(huì)形成不同的利益團(tuán)體，這些利益團(tuán)體之間的矛盾沖突強(qiáng)化了整合的難度，其影響將是長(zhǎng)時(shí)期的、破壞性的，如員工的消極息工、對(duì)制度推行的惡性抵制，嚴(yán)重影響生產(chǎn)的正常進(jìn)行;企業(yè)之間的并購(gòu)本來(lái)是出于資源互補(bǔ)的需要，但結(jié)果可能會(huì)由于人員的剝離或人員被動(dòng)外流，帶來(lái)戰(zhàn)略性資源和能力的流失，給企業(yè)帶來(lái)巨大的損失。所以，從企業(yè)實(shí)際并購(gòu)過(guò)程來(lái)看,并購(gòu)交易是比較容易的，難就難在并購(gòu)后的整合管理。波特(Porter, 1987) 在對(duì)《財(cái)富》世界500 強(qiáng)公司所做的研究表明，由于并購(gòu)后雙方大多不能很好地進(jìn)行整合，在收購(gòu)5年之后，70%以上的公司又把這些業(yè)務(wù)不相關(guān)的企業(yè)剝離了出去。
因此，對(duì)并購(gòu)整合階段所隱含的風(fēng)險(xiǎn)若無(wú)深刻的認(rèn)識(shí)或未采取有效措施加以處置，會(huì)使并購(gòu)后的企業(yè)集團(tuán)陷人一片混亂之中。
