收益率曲線陡峭與扁平的奧秘

    交易收益率曲線的扁平與陡峭變化趨勢(shì)，是債券市場(chǎng)中常見(jiàn)的交易策略。觀察近兩年來(lái)國(guó)債收益率曲線陡峭程度變化的過(guò)程，也是一個(gè)頗有意義的事情。

　　總體而言，2006年以來(lái)10年國(guó)債與1年國(guó)債收益率點(diǎn)差變化也是跌宕起伏，點(diǎn)差在2006年初處于120點(diǎn)附近，其后緩慢下降至年底的70點(diǎn)附近；進(jìn)入2007年后，隨著債券市場(chǎng)大幅調(diào)整，點(diǎn)差迅速拉大，至年中沖高達(dá)到150點(diǎn)以上，下半年在市場(chǎng)情緒緩和后又快速收縮，至年底已經(jīng)縮小到只有55點(diǎn)；2008年上半年中點(diǎn)差相對(duì)穩(wěn)定，在40—60點(diǎn)間徘徊，6月份后由于通脹預(yù)期再度上升，點(diǎn)差重新拉大至80—90點(diǎn)區(qū)域。

　　在以上觀察區(qū)間，令筆者較感興趣的是2008年初以來(lái)的行情。因?yàn)樽?007年底央行將1年央票中標(biāo)利率固化在4.06%，使1年國(guó)債收益率2008年以來(lái)保持在3.50%—3.60%左右的水平，其間曲線平坦、陡峭的變化，完全由10年國(guó)債收益率變化決定，這也就側(cè)面體現(xiàn)了市場(chǎng)交易的各種心態(tài)和預(yù)期的變化。年初市場(chǎng)對(duì)通脹水平預(yù)期尚不十分強(qiáng)烈，10年國(guó)債收益率得以在4.0%以?xún)?nèi)徘徊，隨后隨著通脹水平節(jié)節(jié)升高，10年期國(guó)債收益率逐步抬高，至6月份達(dá)到4.40%以上水平，市場(chǎng)預(yù)期逐漸悲觀，曲線陡峭程度也達(dá)到近期最大程度。隨著近3個(gè)月通脹水平的緩和，市場(chǎng)心態(tài)也得到緩和，收益率曲線終于略有扁平，但總的來(lái)看，尚不能得出將大幅扁平的結(jié)論。

　　跌宕起伏的點(diǎn)差變動(dòng)行情意味著各種交易機(jī)會(huì)，盡管?chē)?guó)內(nèi)市場(chǎng)做空機(jī)制不足，但仍可以設(shè)法構(gòu)建小規(guī)模的曲線交易組合，獲得曲線陡峭度變化的交易利潤(rùn)。例如，08年初可以拋出一定量的長(zhǎng)期債券（如果資產(chǎn)組合中有長(zhǎng)期債券的話），并購(gòu)買(mǎi)大致相同基點(diǎn)價(jià)值的短期債券，持有至年中，進(jìn)行相反方向的操作，恢復(fù)年初的組合結(jié)構(gòu)。通過(guò)這一類(lèi)型交易，組合的整體結(jié)構(gòu)并沒(méi)有發(fā)生什么改變，但組合持有期收益得到一定提高。從這個(gè)角度看，組合管理完全可以考慮靈活和積極的策略，通過(guò)不斷動(dòng)態(tài)調(diào)整，提高組合的整體收益。